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金融的逻辑-第13部分
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国家理财策略已从本质上不同于传统中国朝廷的手法，敢于利用公债市场把未来的钱借到今
天花，也不怕靠财政赤字发展今天的中国经济。这些新的国策使中国经济得以持续增长，使
社会至今还没有出现不少专家预测会发生的经济危机和社会动乱。
1978年开始改革开放之后，以包产到户和联产承包责任制为核心的市场激励使中国经
济在80年代快速增长，那时的增长是粗放式的，不需要金融的太多帮助，只需要政府退出
经济管制并解放个人的创业权利，让市场发挥作用即可。1981年启动国债，政府开始把一
小部分未来财政收入提前到当时花，当年共发行121亿元的国债和外债，相当于那时政府全
年开支的9％左右。不管规模大不大，对于一个习惯于反对“借钱花”的社会来说，启动国
债这件事本身就是一种大的观念冲击。
1986年，国家财政赤字达到82亿元，占财政收入的3。9％。如图1所示，那年新发行
国债138亿元，比上年增长54％。到1988年，财政赤字升到134亿元，占财政收入的5。7％。
1989年，国家财政继续恶化，当年新发行国债408亿元。
自80年代中期开始，中国经济增长的主要动力一方面来自外资支持的制造业，另一方
面来自政府财政和公债支持的基础建设项目。因此，在国家财政恶化的情况下，银行贷款和
公债市场成为经济能否继续增长的两个关键之一。在19891991年经济相对低速增长期间，
三年共新发行国债1245亿元，给经济增长提供新的推动力。结果，GDP增速从1990年的
3。8％回升到1991年的9。2％。
1994年，财政赤字上升到575亿元，占当年国家财政收入的11％，创历史新高。为了
填补赤字并支持发展，当年国家发债1175亿元，也创历史新高。
在19971998年亚洲金融危机期间，世界都在担心中国经济、继而世界经济会被连带拖
下水。1998年，国家发债3311亿元，1999年再发债3715亿元。在1998年财政赤字高达
1744亿元（占财政收入的15％）的情况下，这些公债融资让中国经济在亚洲金融危机期间
和之后保持高于7％的速度增长，并带动世界经济度过那次危机。
截至2004年底，国债余额为29631亿元，其中内债28803亿元，外债828亿元。国债
余额占GDP的比重为21。6％，低于国际公认的60％的警戒线，也低于美国约70％的国债负
担率。2003年国债还本付息总额近3000亿元，约占当年财政收入的14％。
这些国债数据当然不包括国有银行、国有证券公司、国有保险公司以及信托公司的呆坏
账，按照一些商业机构的估计，仅银行呆坏账可能有4、5万亿元，是GDP的29％至36％。
如果包括这些呆坏账，国家负债在GDP的50％至58％之间。
从1982年到2004年，国债余额的年增速在25％左右。如果再继续按照这一速度增加
国债并以此支撑中国经济的持续增长，那么在达到危机线之前还能维持多少年？如果这种持
续多年的财政赤字发生在王朝时期，那情况又会怎样？今天的选择跟过去又有什么区别？
第36节：治国的金融之道：藏富于民（3）
朝代时期的发展模式：最大限度地存银子
不管是宋、明、清还是其它朝代，各朝都遵循一种基本的财政规律，朝代新起时期都是
国库储蓄丰盛，随后递减，再后就是财政日益吃紧，赤字越来越不可收拾，最终致使改朝换
代。以往，学者主要以腐败来解释这种周期性规律，基本认为朝代初期腐败不普遍，但正是
因为中国历来没有对权力的可靠制约与监督机制，随着专制体系的年龄越来越高，贪污腐败
也会越加猖狂，到最后国库空空，迫使朝廷在财政税负上狗急跳墙，然后便是官逼民反，朝
廷最终灭亡。——权力失控和贪污腐败肯定是改朝换代规律的制度性根源，但除此之外还有
国家理财策略以及金融技术上的差别。
由于清朝的财政数据相对较多，过去对其研究得也比较细，我们以清代为例，看看它与
当前中国的差别。
从统治者的角度讲，他们最怕的应该是在国家出现危机、社会动乱的时候，国库里没钱，
财政上入不敷出。事先规避这种危机风险的手段大致有两种，其一是事先多存钱，往国库中
存的越多则越好；第二种手段是靠事先尽最大可能地发展国力，不仅把到手的钱都花完用于
发展，而且还尽可能借钱发展，透支未来的收入先发展。这两种经济国策实际上类似于宋朝
王安石、司马光关于开源与节流的辩论，第一种策略强调“节流”，而第二种国策强调“开
源”。过去二十几年中国的发展国策以及美国历年的策略都属第二种，而以往中国各朝的经
济方针基本属第一种，这种国策当然也跟儒家理财思想非常一致。
图2给出了从康熙四十八年（1709）到道光三十年（1850）户部库存银两的变动情况 。
按照传统儒家评价国家财富的标准，可以说清朝即使在鸦片战争之后、太平天国起义之前还
是非常富有的，这种富有在乾隆后期达到顶峰，1781年国库存银7000万两，到1789年为
6000万两左右！1850年时降到800余万两。太平天国起义对朝廷开支带来极大的负面影响，
发生货币危机，但即使在1853至1863年间，户部银库仍然年增19万两。这不多，但对传
统的中国人来说，那至少比今天承担越来越高国债的中国要好，更比今天负债9万亿美元的
美国要富有。只不过，正如我在前面谈到的，那种国库财富只是反映过去收入的钱，它并不
能表示清朝未来也会富有。图2基本说明，清朝初、中期往国库积累了大量财富，但从那以
后就开始每况愈下，印证了朝代财政先富后贫的周期性规律。
我们也可从国家财政收支来细看晚清的发展经历。图3给出1838年后一些年份的财政
收支情况 。据史载，从康熙中叶开始，每年财政盈余约500万两，乾隆中期以后年均结余
在1000万两左右。从图3看到，鸦片战争之前的年度财政盈余也超过500万两，到鸦片战
争后的1847年，财政结余为380万两。甲午战争前的1893年，国家财政结余高达760万两。
这些数据说明，虽然按照传统儒家理财观念看晚清的结余可能还太少，但当时的经济国策从
根本上讲极其荒谬，在两次鸦片战争都失败同时又面对日本的威胁下，朝廷不仅不想法把未
来的收入透支来加速发展国力，反倒一心放在“节流”上，只想到往国库多存钱。结果是，
国力相对其它国家继续衰退。
清朝财政赤字的真正起点是甲午战争之后，1896年赤字高达1292万银两，1899年为
1300万两 。义和团运动带来的庚子赔款大大冲击了清政府的财政，1903年的赤字高达3000
万两！此后的清代朝廷债务缠身，一直到1911年灭亡之前仍然如此。
第37节：治国的金融之道：藏富于民（4）
两种国策，两种结局
谈到这里，我们不得不看到，今天的中国和清朝中国所采用的两种经济国策带来了截然
不同的结局。在传统中国财富观念的主导下，清朝的国策是以最大限度存银子，“节流”。在
1896年之前的两个半世纪，清朝的财政基本都健康，很少有赤字，按传统的标准，那时的
中国应该很强盛。但实际的结果是它不堪一击，清朝很快垮了，守财丧命。
相比之下，在当代中国，自1982年开始，不仅年年有财政赤字，而且赤字由当年的18
亿元增长到2003年的2916亿元，财政赤字占GDP之比由1982年的0。33％上升到如今的
2。5％。正如前面讲到，在此期间国债也从几乎为零增长到今天的余额2。9万多亿元。这种靠
赤字推动发展的经济国策当然有悖于传统中国的儒家理财观念，但有了这些赤字和国债之
后，今天中国在世界的地位反而比没有赤字的时代强。两种国策，两种结局，这是怎么回事？
实际上，依照James Macdonald在《A Free Nation Deep in Debt： The Financial Roots of
Democracy》（2003年）一书中提供的资料，如果我们按1600年时哪国能借到大量公债、哪
国没借公债将各个国家分成两组，那么你会发现，400年前国库里金银万贯的国家今天基本
贫穷落后，而当年靠发国债发展的国家今天基本都既有民主和法治，又有发达的经济。像那
时的明朝国库藏银约1300万两，朝廷甚至储存了足够吃9年的谷粮！就怕天塌地陷。可是，
越怕天塌下来，天还真的会塌下，不久明朝就被改朝换代。当时的印度国库则储藏了近6000
万两金银，坐在那些金银上等着被殖民化。
当然，最有名的靠赤字增长的案例莫过于美国了。美国今天的9万亿美元国债使它在国
债竞赛中遥遥领先任何其他国家，但美国利用国际资本市场借过来别人不愿花的钱，他们是
透支过多，可正是这种经济国策使美国保持世界最强的地位。
晚清的财政危机到底有多严重？
甲午赔款和庚子赔款对清政府是致命的冲击。日本以及八国联军的侵略行为是任何中国
人都不能忘记的，那两次赔款是侵略者强加给中国人民的耻辱。如果我们暂时把对战争以及
赔款的道德评价放在一旁，那些赔款所带来的财政危机到底有多严重呢？假如中国当时的证
券金融业已很发达，清朝的结局是否会不一样呢？
我们先看一些数据。按照陈锋先生的估算 ，由于这些赔款以及其它外债支付，清政府
在1902年后每年要付约4700万银两，这相当于1903年政府财政收入的44。7％（那年的财
政收入为10492万两）。但是，1903年的实际财政赤字约3000万两，占财政收入的28。6％。
跟今天中国的赤字相比，这种规模是否很离谱呢？2000年财政赤字是中央财政收入的
18。6％，从1999到2003年间，该比率维持在13。5％与18。6％之间。从这些比值看，晚清的
财政赤字并没比今天中国的高太多。如果跟英国早期比，1697年英国政府一年的短期债务
支付是它的财政收入的3倍，1710年时是后者的近4倍 ，但那并没迫使英国灭亡，实际上
英国从那以后反而日益强盛。
相对于GDP或国民收入而言，3000万银两的赤字、6。5亿两赔款债务并非像以往历史
书说得那么可怕。按照刘光临先生的估算 ，1880年代中国的国民收入约27。8亿银两，老百
姓税负约占国民收入的3。2％。以此税率推算，根据1903年的10492万两财政收入，那年的
国民总收入约为32。8亿银两。那么，3000万银两的赤字只是1903年国民收入的0。9％，低
于1998年后中国财政赤字占GDP的百分比，比如，2002年该比例为3％，2003年为2。5％。
第38节：治国的金融之道：藏富于民（5）
按照32。8亿银两的国民收入估算，6。5亿两赔款债务约为1903年国民收入的20％，比
今天2。9万亿元国债余额占GDP的比重（21。6％）还低一点。从这一角度看，晚清的财政与
国债状况并不比今天的差。
作为比较，1650年时荷兰的国债总额是国民总收入的1。3倍，1715年之后是2倍多；
那时英国国债为其国民收入的80％ 。但那些负债率并没有使它们灭亡。今天，美国国债余
额是GDP的70％，日本的国�
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